导言：2021年，黄金投资、消费及储备需求此消彼长，价格振荡回落。美联储纠结于通胀的＂暂时性＂和＂事件性＂，在控制通胀问题上瞻前顾后，致通胀预期飙升。临近年末，随着美联储态度的日益强硬，货币紧缩进入日程，金银交易进入紧缩定价逻辑。旺盛的消费需求、央行储备需求和避险需求，将为金银提供有力支撑，而美联储犯错风险将是金银爆发的最大机会。全年金银有望走出大型倒V结构。

备注：白银价格依附黄金，二者大趋势一致，下文重点围绕黄金展开分析。在黄金锚定情况下，白银可通过金银比对照。

一、2021年三个需求此消彼长，四季度后表现抢眼

1、黄金总体需求上涨，四季度表现抢眼

2021年全球黄金需求量增至4021吨，全年增长10%。2021年四季度全球黄金需求表现亮眼，全球黄金需求同比大增近50%，是近十个季度以来的最高水平。

2、投资需求大幅回落，四季度降幅趋缓

2021年，全球黄金ETF持仓量下降173吨，较2020年创纪录的874吨净流入下降20%。进入四季度流出趋缓，合计流出18吨，不及之前季均流出的35%。

3、消费需求大幅增长，科技用金抢眼

2021年，金条和金币投资同比增长31%，升至1180吨的八年新高。部分西方市场零售黄金投资达到了破纪录的水平。科技用金需求增长9％，达到330吨的三年最高点。

4、储备需求恢复性增长，下半年趋缓

2021年，各国央行储备需求恢复性增长，总计增储463吨黄金，比2020年高出82%，创近30年最高水平。但下半年央行购金步伐有所放缓，四季度净购金同比下降了22%。

二、2021年金银震荡走势背后的逻辑

2021年，金银整体震荡回落，振幅收敛，背后逻辑：当通胀升温时，市场紧缩预期提高，价格下跌；议息会议时，美联储较市场预期鸽派，价格纠偏上涨。到下半年，随着通胀升温及紧缩的确定性逐步提高，振幅逐步收敛。

体现在资金价格上，就是实际利率水平的震荡向上，代表性的10年期国债收益率走势与金价高度负相关。

三、 2022年金银走势前瞻

近期高盛发布乐观报告称，因预计美国经济增长放缓、新兴市场反弹和通胀上升，将12个月黄金价格展望从2000美元/盎司上调至2150美元/盎司。

1、2021年的逻辑是否延续

①需求将继续保持旺盛。

世界黄金协会1月28日发布的最新报告显示，由于今年年初出现的通胀压力上升以及市场回调的可能性，黄金作为对冲工具的需求将持续存在。此外，消费和央行需求可能会继续为黄金需求提供支撑。

作为全球第二大黄金消费国，印度的黄金需求前景依然光明。WGC印度地区首席执行官P.R. Somasundaram表示，“从2022年开始，你将看到黄金需求达到800-850吨的新常态，”而在截至2020年的5年里，印度的平均需求为667吨。

投资需求方面，自年初以来，全球最大黄金ETF持仓迅速回升，目前已升至去年八月中旬水平，上周单日增仓甚至一度创出疫情以来新高。

从历史数据看，除非黄金价格大幅攀升，消费需求不大可能大幅下滑，而对美国债务的担忧及对美元霸权的对冲有望继续支撑各国央行的储备需求。

②紧缩预期上升为主要矛盾。通胀持续高企损害了美联储的信誉，目前鲍威尔正试图重新赢回市场信任。这或意味着2022年通胀将难占上风，而随着美联储的渐进加息，实际利率将逐步上升，2022年将是美国货币政策正常化的关键一年。一方面，通胀要回归2%的长期通胀目标；另一方面，利率将逐步摆脱零利率水平向经济自然增长率水平靠拢。

2、2022年基本逻辑

①紧缩主导大势。2022年，黄金需求可能保持稳定增长，继续为黄金起到一定托底作用；但核心逻辑将由去年的紧缩预期与美联储鸽派期权交替影响，转变为紧缩预期主导。这意味着，在策略上，很难看到大的趋势性上升机会。

②反转机会仍存。

• 美联储犯错风险。在实现通胀和利率目标的过程中，不允许美联储犯错。即它需要认真权衡相关决策可能的负面影响，包括金融市场崩溃的风险。如果局面失控，金银多头或将迅速卷土重来。
• 疫情卷土重来。奥密克戎将成为疫情终结的乐观情绪持续升温，这也是美联储强硬转鹰的关键。但是，正如我们当初预测不到它的到来一样，我们对它离去的预测也未必准确。有关病毒的任何一个幺蛾子，将沉重打击全球市场，两年前的一幕就可能重演！

③局部冲突风险提供阶段机会。乌克兰问题实质是俄美问题，不会草草收场，因为潘多拉盒子已经打开。对于俄罗斯来说，他需要的是安全和声誉，同宗同源的乌克兰如果入约，他将颜面扫地，这颗针刺一日不拔出，他就永远难得清净，时时被欧美膈应。对于美国来说，他需要的是战略模糊，乌克兰问题保持现状或对他最有利。但是，他需要紧张气氛，以便配合割韭菜刺激美元回流。对于乌克兰来说，他需要打一仗彻底倒向欧洲，他有动力挑事。所以，局部冲突风险并不小，而且很可能就在二月份冬奥期间。

3、时间周期策略

三月份加息之前，市场或将持续交易紧缩预期，震荡回落是主线。

三月份加息后，随着紧缩预期的充分定价，市场可能出现情绪纠偏，而美联储也可能温和转鸽以安抚市场，避免崩盘，并托底经济。

下半年，更大的机会在于美联储犯错的可能，以及通胀超预期回落导致的美联储边际放松的机会。

4、技术判断。

仍维持金银牛市调整观点，前文标出的金银下沿支撑不大可能有效击穿，悲观情形价格是围绕该区域中枢震荡。全年金银价格有望走出大＂V＂走势，即一季度震荡回落，之后筑底回升。

致谢：本文数据来源于世界黄金协会及金石数据，图片来源于财联社及网络，若有侵权请联系删除。

本文仅供交流学习，不作为买卖依据。市场永远是对的，跟着市场走，永远不湿鞋！祝大家新春愉快，身体健康！