编者注：想对沛嘉的估值心里有数，就要了解最为相似的启明医疗。启明在商业化上快沛嘉一步，并且同时得到腾讯早期投资人的看好，领先的启明医疗到底值多少钱，券商是如何估值启明医疗的？

本文券商估值部分摘选自中金、招商证券

编辑Oliver

近期诺诚健华、康方生物二只新股的上市点燃了医药打新的热潮，在沛嘉医疗还未上市之时，不少打新者已经暗暗猜测，沛嘉医疗首日至少会有30%的涨幅，投资者对沛嘉医疗的热烈期盼可见一斑。

想知道沛嘉医疗到底成色如何，可能先要从已经上市，并且已经给出年报的启明医疗-B来做推测。

资料来源：华盛证券

一、 沈南鹏、张磊一同看上的启明医疗

经导管瓣膜治疗医疗器械，在中国市场中该领域仅有四家企业拥有临床试验，或拥有更后期阶段经导管主动脉瓣置换术（TAVR），沛嘉医疗便是其中一家。

资料来源：招股书

与沛嘉医疗相比上市更早的就是启明医疗，启明医疗同样被众多投资大佬所看好，腾讯早期的投资人沈南鹏、张磊同时成为了启明医疗的股东。启明医疗也是在这个赛道里走的最快的企业，首日上市，启明医疗便上涨30.45%，市值达169亿港元。

二、营收高增、成本逐渐下降的启明医疗

营收高速增长

资料来源：启明医疗年报

2017年，启明医疗营业收入为0.18亿元；2018年启明医疗营业收入达1.15亿元，同比增长538.88%；2019年，启明医疗一代 TAVR 产品 VenusA-Valve 于 2019 年实现收入 2.32 亿元，同比增长 104.0%，占收入比重约 99.5%；第二代二尖瓣主动脉导管系统TAV8 贡献收入 120 万元，占总收入比重 0.5%。启明医疗的收入高速增长。

成本管控良好

资料来源：WIND

相对于飞速增长的营收，启明医疗的营业总支出控制较好，在营收翻倍的情况下，2019年启明医疗的营业总支出同比增长只有43.2%。并且启明医疗旗下 Keystone 开发的脑保护装置 TriGUARD3 已于 3 月 4 日获得欧盟批准上市。启明医疗陆续推进各项产品商业化进展，2020 年存在诸多看点。

三、券商如何看待启明医疗的估值？

中金十分看好启明医疗

资料来源：中金

中金认为， 2019、2020、2021年，启明医疗能保持接近每年翻倍的营收增速，并且有望在2020年实现8千万人民币净利润，并且中金给出了目标价 60.06 港币，这个价格实际上对应 2021 年 60 倍 市盈率，2022 年 48 倍市盈率，中金十分看好启明医疗。

招商证券则更为谨慎

资料来源：招商证券

招商证券则采用外国同行作为启明医疗的参考同行。如上表所示，美国的主要TAVR同行的平均加权估值为6倍的2021年预测市销率，而国内同行港股估值则为4倍。值得注意的是，大部分的国内同行都没有与启明类似的产品组合。在参与TAVR/TPVR的跨国公司中，Medtronic、 Abbott Labs和Boston Scientific具有跨多个医疗科技产品线的多元化产品组合，Edwards Lifescience则更专注于经导管心脏病治疗产品。因此，应用Edwards Lifesciences的估值作为参考点，并采用30%的折扣，以反映两者市场地位及经营规模的差别。

招商证券对启明医疗2024年预测销售使用6倍的前瞻市销率并折现回2019年末，股权价值估值为人民币98亿元。

招商、中金同样看好启明业绩增长

虽然对估值的看法不同，但是中金和招商一同给出了启明医疗未来每年两位数的增长。

四、沛嘉估值可参考启明

沛嘉医疗同样是心脏瓣膜赛道上国内四个玩家之一，在这个高速增长并处于相对初期的行业，这四个玩家未来都存在着大量的机会。关于即将上市的沛嘉医疗的估值，可以参照启明医疗来估算，目前启明的产品最为领先，并已经落地，所以沛嘉的估值在短期内可能很难高于启明医疗。关于未来远期的估值，可能要跟随企业的业绩和产品研发情况来判断。

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